【金融工程】北上资金行业轮动的范式转换—基于长短期限结合的思路——开源量化评论（77）-20230625

　　【中小盘】定增供给维持高位，重点跟踪景业智能、绿的谐波——中小盘增发并购月报-20230625

　　【中小盘】AIGC势头强劲，算力、数据、算法、应用端需求空间广阔——中小盘周报-20230625

　　【农林牧渔】存栏积压致生猪出栏均重偏大，7-8月或现“价涨重降”局面——行业周报-20230625

　　【汽车】新能源汽车购置税减免延续政策落地，有望刺激中期需求增量——行业点评报告-20230623

　　【商贸零售：华凯易佰300592）(300592.SZ)】跨境电商泛品龙头，深筑数字化壁垒驱动多元发展——公司首次覆盖报告-20230625

　　【社服：医思健康】持续扩张费用增加致盈利能力承压，静待爬坡——港股公司信息更新报告-20230625

　　经济方面，6月16日召开的国常会研究提出了一批政策措施，强调加大宏观调控力度，预计后续稳增长具体举措将陆续出台；发改委等部门出台“降成本”政策，旨在从货币财税等维度降低经济主体成本费用，提振信心。发改委表示，稳经济的六大重点方向分别是：扩大消费、推动基建投资、现代化产业体系建设、稳外资外贸、强化就业、粮食和农产品保供。预计后续政策将围绕这几方面展开。

　　基建及产业政策方面，近两周政策聚焦推动制造业高质量发展的产业政策，包括集成电路、电子信息等战略重点产业质量升级；强调新能源汽车产业高质量发展；金融支持乡村振兴；发布境内深度合成服务算法备案清单等。

　　国企改革方面，国企改革政策围绕国资委与证监会召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，并鼓励央企控股上市公司进一步通过并购重组提质增效、做优做强。

　　货币政策方面，近两周重点在于央行一系列降息举措，为后续稳增长政策拉开序幕。降息的目的在于宽货币推动宽信用，降低实体经济利率。影响来看，历史回顾表明，创业板3个月后大多上涨，债市利率短期内跟随MLF下行。OMO、MLF利率下调10bp后，1年、5年期LPR利率对称下调10bp。我们认为，央行通过调节5YLPR利率稳定房价预期、影响居民购房行为。5YLPR较为适度的调降表明政策对于地产的刺激力度仍以稳为主，预计后续或仍有进一步的增量政策，配合降息提振按揭需求。

　　地产政策方面，近期有少量高能级城市进行需求侧放开，比如大连市下调2023年三季度新发放首套住房商业性个人住房利率下限、天津市公积金额度拟提高至百万。此外，随着5年期LPR调降，多地房贷利率已有所降低。

　　消费政策方面，家电和汽车消费仍是扩大消费任务的重心。工信部、发改委等5部门发布《关于做好2023年促进绿色智能家电消费工作的通知》，活动采取“线下+云上”形式，包括地区巡展、特色地区示范、线上开展促销、直播售车等。

　　贸易政策方面，近两周我国加强国际间高层对话，并进一步研究扩大吸引外资举措、推动自贸区建设。外交方面，习总、外交部长秦刚与美国国务卿布林肯会面，讨论中美关系相关话题；国务院总理李强与欧洲理事会主席米歇尔展开会谈。

　　金融监管政策主要包括发布《加大力度支持科技型企业融资行动方案》《私募投资基金监督管理条例（草案）》；证监会对深化债券注册制改革作出系统性制度安排等。

　　海外宏观主要聚焦海外经济体6月货币政策决议，美联储宣布暂停加息；欧央行加息25bp；日本央行将基准利率维持在-0.1%不变并投票通过YCC。然而美联储主席鲍威尔表示，6月只是“暂缓”加息，通胀压力仍然很高，未来可能会有更多的加息。此外，6月23-25日，俄罗斯的“瓦格纳哗变”引起国际社会关注。最新进展是瓦格纳集团创始人普里戈任宣称已“掉头回营”。

　　6月20日，央行宣布6月LRP报价对称下调10bp，1年期LPR报价3.55%，5年期以上LPR为4.2%，LRP报价时隔9个月下调；6月21日国新办在例行吹风会上表示促进新能汽车产业高质量发展，继续优化和延长新能源汽车车辆购置税减免政策；本周多国宣布加息：土耳其央行宣布加息650bp，英国央行意外加息50bp，挪威央行上调基准利率50bp，瑞士央行加息25bp；美国6月Markit制造业PMI初值46.3，前值48.4，6月Markit服务业PMI初值54.1，前值54.9，6月Markit综合PMI初值53，前值54.3；美联储主席在本周听证会上强调美联储只是放缓加息节奏，通胀问题仍然严峻，达到通胀率2%的目标仍需努力。

　　央行本周（2023.6.19-2023.6.21，下同）公开市场操作净投放3600亿元，其中开展7天逆回购4160亿元，执行利率为1.9%，到期60亿元；国库定存1个月到期500亿元。下周预计回笼资金4160亿元，其中7天逆回购到期4110亿元，票据互换到期50亿元。

　　货币市场层面，同业存单收益率持续上升，税期后资金面边际转松。本周商业银行同业存单发行规模环比小幅下降，发行量4091.60亿元，较上周减少1332.80亿元，到期3547.90亿元，净融资543.70亿元，净融资额转正。本周银行间质押式回购日均成交额显著下行，日均成交额6.97万亿，环比下降1.19万亿。本周同业存单收益率持续上升，截至本周三收盘，1M、3M、6M、1Y期同业存单收益率分别为2.20%、2.15%、2.20%、2.36%，较上周五收盘分别变化13bp、7bp、5bp、2bp；本周质押式回购利率变化趋势有所分化，其中隔夜质押式回购利率在税期过后重返低位，而受跨季影响14天质押式回购利率大幅上升。6月21日DR001、DR007、DR014分别报收1.79%、1.95%、2.30%，较上周收盘分别变化-14bp、1bp、40bp。

　　本周共发行利率债86只，利率债发行总额4660.15亿元，较上周环比减少684.02亿元。本周到期利率债3389.73亿元，净融资额1253.24亿元，较上周环比减少573.11亿元。后续等待发行利率债67只，地方政府债1971.91亿元，政策银行债130亿元，等待发行总额2101.91亿元。

　　本周国债收益率整体小幅上涨。截至6月21日收盘，1Y、2Y、5Y及10Y期国债分别报收1.92%、2.18%、2.47%、2.67%，较上周收盘变化3bp、-2bp、2bp、1bp。本周国债期限利差边际变化有所分化，10Y期与1Y期国债利差变化-3bp，10Y期与2Y期国债利差变化3bp。国债期货价格周内持续上涨，2Y期、5Y期和10Y期国债期货价格较上周五收盘分别变动0.03%、0.11%和0.15%。

　　本周美国国债收益率震荡波动。6月23日美国1Y、2Y、5Y及10Y期国债收益率报收5.25%、4.71%、3.99%、3.74%，较上周收盘分别变化1bp、1bp、0bp、-3bp。本周美债利差延续倒挂趋势，倒挂幅度边际走阔，10Y与2Y期美债利差-97bp，前值-93bp；10Y与5Y期利差-25bp，前值-22bp。本周不同期限中美利差倒挂幅度边际不一，其中2Y期中美国债利差-250bp，前值-249bp，较上周扩大0.15bp；10Y期中美国债利差-105bp，前值-111bp，较上周缩小6bp。

　　本周（6.19-6.21）转债跌幅小于正股，日均成交额小幅上升。转债行业方普遍回调；从不同维度来看，转债平均跌幅小于正股平均跌幅，各评级、规模券均有所回调。个券涨少跌多，在495只可交易转债中，74只上涨，419只下跌，2只走平；剔除本周新上市个券，东时转债、火炬转债、贝斯转债领涨，超达转债、一品转债、城市转债跌幅居前，永鼎转债、新致转债、润达转债成交额居前。

　　转债价格下降，转股溢价率上升。截至6月21日，全市场可转债的中位数价格是121.15元，与前周相比下降1.52元，处于2021年以来57.70%分位数；全市场中位数转股溢价率为39.49%，比前周上升1.14ppt，处于2021年以来89.30%分位数。

　　本周（6.19-6.21）股指普跌，价值和成长、大小盘均有调整。行业多数调整，国防军工、汽车、通信、公用事业小幅上涨，建筑材料、传媒、商贸零售跌幅居前。北向资金转为小幅净流出，A场日均成交额、换手率均上升，融资交易占比持续回升。

　　A股估值有所上升，截至6月21日，A股整体市盈率（PE）为17.64X，处于30.1%分位值（2015年以来）；行业估值方面，煤炭、有色金属、电力设备、银行、交通运输、医药生物的PE处于其历史分位数的低位，建筑材料、房地产、环保、银行、非银金融的PB处于其历史分位数的低位。

　　6月份LPR调降10BP符合市场预期；美联储释放偏鹰信号，未来几个月仍有可能加息，预计仍将对市场产生一定影响。近期降息和高层发言，使得市场期待稳增长更大力度措施出台，从博弈经济基本面转移到博弈政策面。央行超预期降息或是新一轮稳增长开始，市场期待更多支持经济的政策出台，市场信心和预期回升。我们认为政策主线延续稳增长、扩内需，经济延续复苏态势，与内需紧密相关的大消费和基建地产链有望受益，建议布局受益于内需扩大的基建地产链、大消费、中特估相关转债。近期转债市场延续震荡态势，价值成长、大小盘轮动较块，寻找部分低估值标的或是最佳策略，偏债型转债注重绝对及价格和YTM，偏股型转债注重溢价率和正股弹性。择券方面，一是注重平衡型转债的配置力度，正场延续前期震荡，平衡型转债进可攻，退可守，选取正股行业景气度高、有一定驱动力、弹性较强的个券，同时注意赎回风险；二是关注新券、次新券，注册制实施后，市场进入扩容期，部分个券在细分领域具有一定竞争力，拓宽了配置空间。后续关注国内经济修复进程、政策措施出台情况、7月份局会议、美联储货币政策转向等。

　　北上资金行业轮动的范式转换—基于长短期限结合的思路——开源量化评论（77）-20230625

　　更深层次的原因，在于各细分因子换手率过低，导致行业轮动信号在持仓分布上不够均匀，部分行业持续被推荐，而部分行业则从未入选，无法有效体现出行业轮动的初衷。

　　持仓偏离度因子内在假设为北上资金在行业上的配置比例具有稳定的中枢，当近期配置比例相比历史中枢偏离过多时，表明北上资金在该行业上的态度出现明显转变。

　　持仓偏离度因子的RankIC均值为6.42%，年化RankICIR为1.08，相比净流入占比因子，超额收益在近期没有呈现持续回撤的形态，更多表现为高位震荡。

　　在测试期内，主动调仓因子RankIC均值为5.56%，年化RankICIR为0.96。从多空收益走势来看，主动调仓因子的超额收益在2021年9月之后有过短暂回撤，不久收复失地，整体上呈现了相对稳定的向上趋势。

　　我们将代表北上资金中长期行为和短期行为的因素进行结合，构建北上资金长短期结合因子（LongShortTermCombined，简称LSTC因子）。

　　在测试期内，长短期结合因子RankIC均值为6.63%，年化RankICIR为1.18，相比于任一时序单因子均有所提升。从多空收益来看，年化收益率提升到13.38%，最大回撤下降到8.51%，多空胜率提升到约68%的水平。

　　行业端的协同效应因子值RankIC均值约为5%，年化RankICIR为0.69。自2022年9月以来，协同效应在行业间的轮动效果开始走弱，累计RankIC和超额收益均在回撤。

　　机构端的背离效应在行业轮动上具有一定的区分能力，但效应相对微弱，RankIC均值仅为3.32。